家用电器行业国企改革专题报告( 22页)

    2014-02-20

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    目 录

    1. 国企改革推动运营效率和治理结构改善 ....... 5

    1.1 国有企业在家电行业中扮演重要角色 ........ 5
    1.2 家电国企ROE 低于民企，核心在于费用控制不力、运营效率低下
    ...... 6
    1.3 家电国企股权结构相对分散，但对高管激励不足 ............ 8
    1.4 总结：家电业国企市场化程度较高，但仍有改善空间 ...............10

    2. 家电行业国企改革大幕拉起，珠海先行 ...... 11

    3. 结合行业趋势，梳理家电国企改革投资逻辑 ..........13

    4. 重点标的推荐：改革红利释放，助力“强者恒强”......14

    4.1 格力电器：珠海市国企改革取迈出第一步，引入战投有望活化经营思路 .........14
    4.2 美菱电器：业绩改善逐步兑现，智能家电布局开启新篇章 ........16
    4.3 合肥三洋：国资出让控股权有标志意义，重组元年期待进入发展快车道 .........17
    4.4 青岛海尔——国际战投入股，公司治理进一步改善 ........19

    图表目录

    图1：家用电器行业中国资持股比例相对较低，且主要为地方国资 .......... 5
    图2：2008-2012 各行业国资平均ROE 水平对比：家电行业高于平均水准 ......... 7
    图3：国企毛利率水平高于民营企业 ....... 7
    图4：国企的营业利润率低于民企 ........... 7
    图5：国企费用率（销售费+管理费）显著高于民企.............. 8
    图6：国有企业人均创利显著低于民企 .............. 8
    图7：从股权结构和激励机制两个方面考察家电行业国企的公司治理水平 ......... 8
    图8：各行业国资股权结构对比：家电行业股权相对分散 ............... 9
    图9：家电行业中国企股权结构相对更加分散 ............. 9
    图10：考虑管理层薪酬占公司资产比例，家电行业中国企低于民企 ........ 9
    图11: 珠海市国资委拟将不超过格力集团49%股权通过公开挂牌转让的方式引进
    战略投资者 ...... 15
    图12：高端产能投产，三门以上产品占比快速提升 ............ 16
    图13：2013Q3 公司毛利率、净利润率企稳回升 ....... 16
    图14：13Q3 销售费用率同比下滑4.9 个百分点 ........ 17
    图15：运营效率提升：应收款和存货周转加快 ......... 17
    图16：智能冰箱：搭载安卓平台，独具食品管理功能，智能保鲜等功能 ......... 17
    图17：智能空调：可以通过APP 与手机连通，具备智能感知功能，可自动设定
    室内最佳温度、湿度............. 17
    图18: 期待双方在内外销方面的紧密合作，使公司进入“扩规模、齐品类、提效
    率”的发展快车道...... 18
    图19：惠而浦（下左图）订单转移有望扩展公司产品品类，多元化均衡发展，减少对洗衣机业务的依赖性 ................ 19
    图20：海尔期间费用率一直高于另外两家白电龙头 ............ 19
    图21：国际战投入股有望改善公司资本结构 ............. 19
    表1：家用电器行业国有企业和集体企业列表 ............. 5
    表2：国资控股企业持股市值占比达36%，且集中在白电和视听器材板块 ......... 6
    表3：国有企业ROE 低于民企，显示资金运营效率有提升空间 ................ 7
    表4：家电行业中国企股权激励覆盖面较广 ............... 10
    表5：多地国企改革加速推进，珠海出台改革第一单，试水混合所有制经济 ... 12
    表6：国内外可比上市公司估值:格力有望借机国企改革修复此前折价的估值水平............... 15
    表7：收购和定增完成后惠而浦中国持有公司51%股权，成为控股股东 ........... 18
    附表：重点公司盈利预测与估值表 ........ 20
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