中国金融未来走势

在2015年的早春，在北京中南海墙外玉兰树初萌花蕾的时候，国务院发展研究中心金融研究所名誉所长、研究员夏斌与记者别清河有了一次关于中国金融未来走势的对话。

记者：我们注意到，你前几年《十问中国金融未来》一书出版后，引起了国内外的广泛关注与好评。前不久，我到加拿大和美国等地访问，看到那里的大学和金融机构，已把此书列为其工作人员必读的书之一。那里的教授和研究人员向我介绍说，这虽然只是本仅10余万字的小册子。但在书中，作者却向读者展示出了一幅活生生的中国金融全景图。金融中心、外汇储备、人民币升值、正利率、世界货币体系、个人投资，从一些地方的典型金融行为到全国金融所面临的大课题，从个人理财到宏观调控，从国内到国际，涉及当前和今后我们正在遇到、所关心和需要关注的10个重要话题。每个话题，都有事例，有分析，有全球视野。更重要的是，作者提出问题分析问题的过程，也是引导我们思考中国经济，不断尝试求解的过程。与此同时，还是引导我们针对当前中国金融现状，前瞻未来金融发展路径与战略的过程。我们的读者朋友，都很想知道的是，这本书与你和陈道富前几年合著的《中国金融战略：2020》一书有什么内在关系吗？

夏斌（国务院发展研究中心金融研究所名誉所长、研究员）：我和陈道富合著的《中国金融战略：2020》在2010年结稿出版后，当时的北京卓旨传媒有限公司董事长李南女士和她的节目编辑团队在2011年春节前后反复阅读了该书甚有兴趣认为书中的大量思想观点正可以解决市场和电视观众的困惑值得大力宣传但是考虑到全书48万字的篇幅而且专业性很强如何宣传又是个问题后来他们决定选择以普通电视观众感兴趣的并非一定是战略理论所涉及的话题以十问中国金融未来的形式在电视上开辟十期节目由李南主持通过三人对话问答尽可能把全书的重要内容重要观点用通俗直白的语言告诉观众并在第十问中也兼顾回答了市场投资者在理财中遇到的一系列问题后来，我们将“十问”电视节目汇编成这本小册子出版。可以说《十问中国金融未来》只是《中国金融战略：2020》的附产品而已。

记者：是的。作为媒体人，我和我的同事，对李南女士的职业精神和广博知识由衷敬佩！我记得，她曾在访谈中提到你为中国金融战略2020这本书的写作准备了三十多年请问，是这样吗？

夏斌：这有点夸张。她无非是想说我亲历了30多年的金融改革，30多年的改革经历，为我思考问题提供了大量的源泉，确实也为我后来对中国金融战略的长期思索提供了可贵丰富的材料。我认为，我们这代知识分子有责任对中国经济发展中的战略与暗礁，做出前瞻性，专业性的判断与预警。这也是我后来写作《中国金融战略：2020》这本书的初衷。

记者：我注意到，前几年摩根士丹利大中华首席经济学家王庆先生在评价您《中国金融战略：2020》一书时说道：“在涉及中国货币金融发展这一重大问题上，《战略》一书是笔者迄今所见到的最有高度、最全面、全系统、最严密的分析和讨论，其结论也最具说服力。”您能否用提纲挈领的语言，对中国金融未来战略作一概括？

夏斌：如果简单概括，就是一句话：“对内充分市场化，对外有限全球化”。再直白的说，在战略目标实现前的过度期内，在中国境内，金融应充分市场化、自由化，越快越好。在涉及境外的汇率、资本账户开放的汇率、资本账户开放和人民币国际化这三大金融开放的重大问题上，要谨慎，要坚持渐变的原则。当然，如果沿着“战略”两字“为什么？是什么？”这个思路展开说，内容就多了。

记者：那在您《十问中国金融未来》小册子中，是从哪些方面阐述的？您认为从今天经济形势看，您又想强调或者补充什么？

夏斌：在那本小册子中解答了十问，包括：中国到底需要多少金融中心？中国经济有没有中年危机？巨额外汇储备为何让央行头疼？人民币为什么对外升值对内贬值了？金融业“盛宴”为何国资独享？正利率为什么这么难？人民币“出海”，驶向何方？谁为人民币“出海”保驾护航？如何走好金融对外开放的“平衡木”？国家金融战略下的个人投资选择是什么？

美国政府尽管不用“底线思维”这个词，但是在危机中其货币政策的底线意图同样是非常明确的，就是围绕影响社会稳定的就业率目标。

如果说到今天需要强调或补充什么，我认为对小册子中的第二问，即中国经济有没有“中年危机”要关注。当时我反复强调，针对过去经济中的不平衡、不协调、不可持续性，要进行有针对性的调整，速度下来是必然的，也是一件好事。在回归过程中，如果再过十年你回头看今天（指2011年）的货币供应和经济增长，还会感到是高的。现在进入2015年，对经济增速的下行，大家已慢慢接受了这个曾经不太愿意接受的事实。而且，也承认由于这个转型迟了几年，当然隐藏的问题和今天要付出的代价就要大了。这里，特别要补充两点，要指挥市场经济，如果不能搞清楚货币供求与经济增长间的一些基本原理，最终总会吃苦头的；搞房地产市场，如果不确立一个正确的发展导向，摇摇摆摆，任其向资产市场轨道滑去，最终免不了要经历或大或小的泡沫冲击。

记者：我们也注意到，前不久你在一次演讲中再次提及宏观调控的到底线。你所屡屡提及到的底线，到底指的是怎样一种思维？

夏斌：这个问题是我在去年11月底的一篇文章中提到的。文章在指出对中国当前经济形势既不必过度悲观、也不能盲目乐观的极端认识后，指出正确的态度应该是谨慎乐观：从趋势看是乐观的，但这是建立在对当前形势的正确判断及政府采取恰当的调控技术基础上。即谨慎乐观是有条件的。当前的中国经济，如果任其市场自然发展，政府不去作为，经济硬着陆是必然的。但是若一味采取总量刺激政策，忽视深化改革与结构调整，不准备忍痛付出代价，那只是拖延系统性风险爆发的时间而已，其结果同样是危险的。怎么办？不能走极端，要走中间道路。而两者之间的“度”又怎么把握？换句话说，政府要有作为，又不过度作为，如何基于这个原则，有作为且会作为？

美国政府尽管不用“底线思维”这个词，但是在危机中其货币政策的底线意图同样是非常明确的，就是围绕影响社会稳定的就业率目标。至于围绕实现底线目标的货币政策手段，在学术理论上是对还是错，其溢出效应对他国是利还是弊，美国政府与美联储从来是不管不问，不在乎的。

于中国国情而言，底线思维可以在回答“三期叠加”现象描述背后的疑问中展现：

经济增速换挡期，换挡意味着什么？意味着增速要下来。我们能容忍下到什么地步？底线在哪？我认为：一是稳就业，稳住社会能容忍的较低的失业率；二是稳风险，在经济增速下降中允许一些企业破产，“市场出清”，但不能引致传染以致最终导致系统性风险的爆发。两者说到底，均为确保社会的稳定。

结构调整阵痛期，调整意味着什么？意味要深化改革。要改革必然直面风险暴露并带来阵痛。那么，改革速度怎么掌握？底线在哪？底线在“部分阵痛”可以，但不能因阵痛加剧而引致“生命危险”，也就是不能引发国家的全局性、系统性风险。譬如资本账户开放改革，当国内诸条件不成熟，且资产泡沫风险犹在，如果一下子完全打开资本流动大门，会引起中国经济的混乱，那么该项改革只能是“部分阵痛”，渐进推进。

前期刺激政策消化期，消化意味着什么？直接意味着要付出代价。面对由前期货币政策刺激起来的畸形的超级繁荣，遗留下了长期过剩的产能和僵尸企业，就要淘汰破产，要市场出清，相应地银行要减记资产，全社会的资产负债表要缩水。此底线是什么？全国的资产负债表可以缩水，金融可以去杠杆，企业可以破产，但是不能对当前的经济增长，继而对就业有剧烈的冲击，也不能因部分企业债务问题连锁引发全国系统性风险的爆发和经济危机。换句话说，对业已存在的风险，只能用时间换空间，力争在相对稳定的环境中去慢慢消化，而不能用危机式的、休克式的方式去消化。

归纳以上所说，说到底，底线思维是什么？我认为，是政府在实施各种调控技术中，必须牢牢确保就业稳定和不爆发系统性风险的大局。这既是出于对经济的考虑，同样也是出于对社会和政治大局稳定的考虑。若确实能做到这二者，GDP增速再低一点，改革步伐再快一点，并不可怕，就此逻辑意义讲，GDP增速本身可以说不是底线。如果从这个角度分析，底线思维其实又并不是一种新思维，而是30多年改革开放积累的宝贵经验的另一种表述：“坚持把改革的力度、发展的速度和社会可承受的程度统一起来，把改善人民生活作为正确处理改革发展稳定关系的结合点。”

因此，在今天国民经济遇到重大困难与转折时期，政府应该是毫不隐晦，直面坦承，处理好改革（结构调整）、发展（经济增速）、稳定（经济与社会风险）三者间的平衡关系，这是关键。所以我们的理论家不应简单地拿书本理论分析当今中国经济，市场人士也不宜简单地用外国分析数据套用当今的中国经济。

记者：基于上述底线思维的思考，你认为当前应当如何把握经济宏观调控技术？

夏斌：我在2014年6月撰写的“当前的经济困局与应急对策”文中曾谈及四部分内容：一、当前经济走势关键看房市；二、房市下跌已成必然定势；三、系统性风险的引发、传递及后果；四、非常时期的非常对策，并提出了政策建议16条。在去年11月底的那篇文章中指出，经济正处于困难、微妙的转折时期，政府要有作为且会作为，要正确处理好改革发展稳定三者间的关系，关键不是取决于调控方向、口号、用词的辩证思维和描述，也不取决于经济学上泛泛的理论讨论，而是取决于能不能对转折时期经济形势有个冷静、客观的判断，取决于对“三期叠加”中三个“现象特征”之间是如何影响以及某种调控技术的选择又是如何加重或者减弱某一“现象特征”，能否做到心知肚明。面对这些复杂的细节，要实施正确的调控技术，涉及方方面面内容，确实错综复杂，充满不确实性，真正是细节决定成败。

记者：那么，面对当前的经济增速下行，货币政策调控的边界到底在哪里？或者说，目的到底是什么？

夏斌：货币政策调控是否一定要完全体现逆周期调控的目的，将经济“下行”硬调控为“上行”？我认为，近几年经济增速适度下行既然是必然的，因此货币政策调控的边界不应是“逆调周期”，而应着重在以下几个方面：

首先，一定要稳住整个金融体系。只要金融体系是基本稳定的，就能确保整个经济运行基本稳定，不会硬着陆，这是在经济增速合理下行内货币政策调控的底线，也是任何一个国家政治、经济、社会运行的必需。当美国爆发了百年一遇大危机后，无奈的选择、首先的出路也是给金融体系尽快注入流动性，稳定整个金融体系。但是，他们是“马后炮”，我们应要当“马前卒”。

美国政府尽管不用“底线思维”这个词，但是在危机中其货币政策的底线意图同样是非常明确的，就是围绕影响社会稳定的就业率目标。

确保金融体系的充足流动性，客观上会起到一定的逆周期调控目的，但是又要注意，目前宏观经济的调控不能完全指望货币政策。基于历史发展而来的当今中国经济既然已经是“三期叠加”，则调低经济增速，加快结构调整与改革，消化前期历史遗留下来的房市泡沫、僵尸企业、产能过剩和地方债务风险等问题三者中，哪一个都指向、都要求关闭破产一些企业和地方平台，都需要通过稳健货币政策来营造中性适度的金融货币环境，都需要有其他宏观政策的配合，因此在发挥货币政策作用时，绝不能一味片面追求宽松的货币政策。

其次，保持稳健的货币政策，重要的不是货币政策口号、用词的描述与解释，而是调控中的技术细节。在技术细节上，当前货币调控除要关注结构、定向微调外，在总量指标上，功夫要下在社会融资总量上，而不是下在货币供应M2上。调控中不要太在乎M2多增长半个百分点还是少增长半点百分点的目标。为什么？M2是表示银行系统的负债，而与实体经济直接相关的是金融、银行系统的资产方，是由贷款、股票、债券、票据等所构成的社会融资总量指标。但是这一指标近几年增幅波动太大，很不稳定、不稳健。社会融资量的季度增量，2011年四季度环比增长48%，2012年四季度环节只增长2.4%，2013年四季度又增长12%。造成这一问题的原因是该指标背后的各项融资活动是被央行、发改委、证监会政策所左右，各自步调不一，缺乏有效的部际协调。建议应由国务院或国务院授权央行统一加以协调，提高整个宏观的调控水平与效率。

第三，在当前经济转折的微妙时期，既然央行已经发出明确的稳健货币政策的信号，因此在操作上，一是市场信号一定要明确，预期要清晰，不能发生让市场、机构去猜央行意图的混乱现象，影响银行中长期贷款的发放和经济增长大局。二是既然讲稳健货币政策，就要讲政策细节的实施结果，最终是应看实体经济层面可得的资金量状况。而社会融资余额月均增速，2009年约30.2%，“四万亿”之后的逐步下降是正常的，到了2013年月均已降到20.3%。进入2014年前10个月月均增长又降到15.8%，这降速是否有过快过大之忧？在市场出清机制未落实，存在地方政府和房企较高融资能力的挤压，难怪出现一边在强调稳健货币政策，一边民营小企业融资仍不稳健，融资难、融资贵的问题始终得不到很好解决的现象。

最后，货币政策的调控同时要有准备，要与其他政府部门紧密配合，做好房市和经济增速如果出现“断崖式”下跌的政策储备。只有做好了防意外准备，才能从容有备，真正去实现经济软着陆。

记者：我们注意到，如何在全球范围内消化始于美国危机后全球救助策略大背景下中国过多的货币存量和过多的产能，已成为宏观政策选择中不可或缺的思考。从千亿元集成电路产业基金，到400亿美元丝路基金，再到400亿人民币旳新兴产业创业投资基金，中国政府一系列决策，其信号已非常清晰。在引导新兴产业发展的同时，也在鼓励更多的企业“走出去”。在这个问题上，你早在2006年前后已反复呼吁外汇储备运用要多元化，中国企业要走出去。今天，你从学者的视角，又有何新的思考？

夏斌：在这个问题上，我们前几年的动作确实慢了点。我曾说过，前几年中海油收购尤尼克未成，给了我们信号，楼继伟挂帅的中投公司已被多国盯住了，是“死老虎”，有些事是干不成的，我们应和民间资本、和台资、港资、和外国资本合作，共同走出去，才能用好外汇储备。今天，大家逐步取得共识，如何在全球范围内消化始于美国危机后全球救助策略背景下中国过多的货币存量和过多的产能，已成为宏观政策选择中不可或缺的部分。这一点，如果在2008年美国危机前后提出还不易为多数人理解的话，北京APEC会议提出的互联互通、亚投行、丝路基金，信号就非常清晰了。中国已作为世界大经济体之一，面对企业走出去问题，不仅具有短期的经济意义，同时具有大国外交和地缘政治的长远意义。对此，目前我国政府已有诸多的政策与制度安排，作为补充，我认为要进一步关注以下三点：

①面对巨额外汇储备已成为负担与压力之时，可以动用国家资金（央行和财政资金），更重要的是应动员民间资金。在此方面，除需配合资本账户有关规定之外，应彻底放开企业、加快放开自然人的本币与外币跨境直接投资中的各种行政限制。这有利于培育国内企业的国际竞争能力和提高国民福利，同时也有利于减轻国内的货币供应压力。

②除20国基础设施银行、金砖银行、丝路基金外，应“两条腿走路”，尽可能绕开意识形态、地缘政治因素对我国战略实施的负面影响，充分发挥市场力量，鼓励民间及国内金融机构与境外机构合资成立各类中外合资银行、基金等银行、非银行机构，去实施“一路一带”和亚太经济一体化战略。当然，这是讲的原则，操作措施可以有许许多多。

③鼓励企业“走出去”，更应鼓励人民币走出去，这是中国“走出去”战略与人民币国际化战略相结合在另一层面的长期思考。应鼓励商业银行等金融机构、企业和居民所持人民币到境外贷款与投资，除同样能起到消化国内过多产能外，还有助于逐步追求和形成扩大中国政府的宏观调控空间，逐步提高中国的财政和货币政策在全球范围内进行财富再分配能力这一人民币国际化的根本目的。在短期内，扩大人民币国际结算中的在途资金规模、在全球形成多个离岸市场中的人民币滞留，本身也均有助于部分冲减国内货币供应的压力。因此，在今后资本账户逐步开放过程中，主管部门应更多的选择以人民币国际化为主要载体的通道，加快通道建设（包括上海自贸区和沪港通等），逐步放大“通道额度”，减轻外币大进大出的不可控压力，增加中国央行在利用人民币实施资本账户开放中的调控主动权。

记者：我们注意到，早在1998年前后，当时的国务院总理朱镕基准备去江苏调研农村信用社改革前夕，当时的国务院研究室主任魏礼群征询你意见时说，若让总理就农村金融改革说一句话，应该说什么？听说你当时很干脆、明了的回答是：应让总理响亮叫出“让农村的资金回到农村去”的口号。因为当时的背景是农村约有3000亿元资金流向城市，“三农”建设困难重重。现在10多年过去了，你对中国农村金融未来走势又有怎样的判断？

夏斌：近几年，我对农村金融问题关注不多，但是也看到了村镇银行、小贷公司以及互助基金发展较快。基层反映，这里的问题主要是人民银行和银监会的协调不利，客观上影响了这方面的健康发展。从整个农村金融活动看，上述提到的机构占市场份额并不大，市场份额占比大的是农村信用社。在这方面，过去几年存在两个问题，一是过度强调“做大”，把省内大大小小的农信社统统合并为省联社，一个法人，权力上收到省，统一调度资金，强调收益，对千千万万家农户的金融需求就照顾不上了。二是过度强调“先进理念”，把农信社“过快”合并成股份公司，合并成农村商业银行，追求“现代”治理结构。其结果，往往把村镇上的农户忘了，或者照顾不上了。一些资金到了大城市，一些资金追求更高的效益，到了上海陆家嘴金融市场上了。农村金融工作的重点，还是首先要把广泛分布在广大农村的最大量的、最普遍的农村信用合作社搞好，这是农村金融的“本”。首要的原则是尊重民意，服务于农民和农业。尊重民意包括在合作方式、经营方式和业务范围上。绝不能刻舟求剑、拔苗助长。对现在追求的有些“先进”治理理念，在中国不同的地区要区别对待，在有些贫穷落后地区，以前有些做法要“往后退”。

美国政府尽管不用“底线思维”这个词，但是在危机中其货币政策的底线意图同样是非常明确的，就是围绕影响社会稳定的就业率目标。

记者：问最后一个问题。我们注意到您在《中国金融战略：2020》洋洋47万字的书里分析了那么多战略选择的环境、战略意图、目的、矛盾、困难与出路等一系列问题，最后在仅仅一页纸的结束语的最后一段话中，笔锋一转讲到：从经济潜在增长、人口、全球化趋势等纯经济面预测……经济本身并不存在不可逾越的困难。正确的金融发展道路也是有“轨迹”可循的。……中国经济发展最大的挑战，其实不在经济本身，而在经济之外。……经济发展的最大福音，是期盼有一个有效率决策体制的出现，拜托于民主政治制度框架的早日降临。这句话如何理解？

夏斌：如果简单说，纵观全球经济，由近35年改革开放累积而成的中国第二大经济体的经济发展“惯性”决定了，中国经济重新回到19世纪中国在世界经济中的重要位置是没有问题的。但是，这是纯经济面的分析，尽管其中还会有磕磕碰碰，有曲折。这一目标最终能否实现，还取决于包括推动改革开放内容在内的主观决策不能犯战略性的错误。要确保决策不失误，就需要有敢担当、想做事、会做事，善于治国理政的一大批干部。这批干部如何涌现？就得靠体现人民意愿的选人用人的制度建设，靠科学决策的制度建设，靠依法治国。

作者：记者别清河来源：《新财志》2015年第3期

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